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從4家芯片上市公司,看中國芯片出路
2019-05-22 22:03:44 | 上市公司 , 芯片

去年的中興芯片事件引起全國震動,最近的華為芯片事件再次引起關注。

半導體主要由4個部分組成:集成電路、光電器件、分立器件、傳感器,集成電路通常稱芯片(IC)。

2018年,我國進口集成電路 4200 億塊,進口金額約3100億美元,就是2萬億人民幣,而且還以年20%的速度在增長,芯片從2015年起已經連續多年是我國第一大進口商品。

2000 年,國務院就發布了《鼓勵軟件產業和集成電路產業發展的若干政策》,芯片在有巨大的市場需求,又有國家和政策支持下,為什么九年后我國芯片還被掐脖子?下面分析四家芯片上市公司的情況:

 

一、芯片知識

1.1 按產業鏈分工的芯片企業

芯片的主要環節包括設計、生產、封裝和檢測,按負責產業鏈不同環節的企業分類:

IDM模式,設計、生產、封裝和檢測都是自己做,比如三星、英特爾、德州儀器等極少數國際巨頭是此類。

 

Fabless模式,即無晶圓廠的芯片設計企業,專注于芯片的設計研發和銷售,將晶圓制造、封裝測試等環節外包給代工廠完成,比如高通、AMD、聯發科,我國的華為海思、瀾起科技等多數是這種模式。

 

由于封測環節技術含量相對沒那么高,我國在封測環節并不落后,在2018年全球十大封測企業中,我國有長電科技、通富微電、華天科技三家公司上榜,臺灣企業則占五席。

 

在加工生產環節(晶圓制造),臺灣企業處于領先地位,全球具備 28nm及以下先進制程技術的純晶圓代工廠有臺積電、格芯、聯華電子、中芯國際、和艦芯片、華力微6家。

臺積電一家占全球芯片代工市場約60%的份額,中芯國際是國內純晶圓代工廠龍頭,14nm 制程量產已進入客戶驗證階段。

 

大多數芯片企業自己負責研發和銷售,將晶圓制造和封測進行外包,就如蘋果手機和小米手機自己進行設計和銷售,將生產進行外包一樣道理。

就如蘋果和小米都可選擇富士康代工一樣,芯片設計企業也可選擇如臺積電或中芯國際等代工生產,所以決定芯片實力的關鍵不在制造或封測,而在設計環節。

 

中國有約2000多家芯片設計企業,股權道之前發過的申請科創板企業:晶晨半導體、瀾起科技、聚辰半導體、晶豐明源4家都是芯片設計公司。

 

1.2 兩類芯片的不同特點

芯片按不同的特點分為數字芯片和模擬芯片,不是手機信號從模擬到數字的升級,而是一個電子產品可能需要同時使用模擬芯片和數字芯片共同協作完成各項功能。

 

芯片設計公司也相應分為數字芯片和模擬芯片公司,比如華為、瀾起科技、晶晨半導體、聚辰半導體都是做數字芯片的(華為后來也做模擬芯片了)。

本次研究的圣邦股份、韋爾股份是做模擬芯片的公司。

 

數字芯片和模擬芯片特點不同,業界有1年數字、10年模擬的說法。

數字芯片更容易速成,對制造的要求更高,可以靠砸錢解決,所以我國部分數字芯片已接近國際水平,據說華為的數字芯片就不錯,而芯片巨頭之三星也用瀾起科技的數字芯片。但芯片的種類繁多,我國能追上的也只是很少類別而已。

 

模擬芯片對制造要求沒這么高,所以國內有模擬企業同時負責設計或封測或生產,比如富滿電子是負責設計和封測,士蘭微則設計、生產、封測都自己做。

但模擬芯片對設計人員的要求更高,模擬芯片設計高度依賴人工經驗,所以有模擬10年的說法,據說模擬芯片大牛多是白發蒼蒼的老爺爺,比如圣邦股份的4個核心技術人員中,有3位為60后,1位為50后。

 

1.3 模擬芯片狀況

圣邦股份招股書說,我國進口的模擬芯片占全球總量的45%,就是說全球將近一半的模擬芯片都賣到中國了;而國產模擬芯片只占全球份額的10%。就是我國約80%的模擬芯片靠進口咯。

 

在全球前十大模擬芯片公司中,美國公司占據多家,包括 德州儀器、ADI、Maxim 等,歐洲有代表性的模擬芯片廠商是 STM、Infineon、NXP。

2016 年,德州儀器、Infineon、NXP、ADI四家供應的模擬芯片占全球約 40%的市場份額;在中國市場,德州儀器、NXP、Infineon、Skyworks四家占30%的市場份額。

 

德州儀器(TI 1947 年成立,是全球模擬芯片市場的領導企業,TI 的研發、生產、銷售員工遍及中國16個城市。

 

亞德諾半導體技術有限公司(ADI1965年成立,是世界上歷史最悠久的半導體公司之一,ADI 在中國成立了大中華區客戶服務中心。

 

英飛凌科技公司(Infineon成立于 1999 年,其前身為西門子集團的半導體部門,在中國已經擁有 8 家公司和 1700 多名員工。

 

美信集成產品公司(Maxim成立于 1983 年,是全球模擬和混合信號集成產品的設計、開發與生產領域的領導者之一,Maxim 非常重視中國市場,在上海和深圳兩地設有技術中心,在北京、上海和深圳擁有三個代表處。

 

恩智浦半導體(NXP成立于2006年,是全球前十大半導體公司,總部位于荷蘭,在全球超過35個國家擁有40,400名員工,2016年營業額接近95億美元,2006年在中國成立分公司。

 

凌力爾特公司Linear)成立于 1981 年,在中國建立了北京、上海、深圳、香港辦事處。

 

意法半導體STM)成立于 1987 年,以業內最廣泛的產品組合著稱。

 

與數字芯片相比,我國模擬芯片實力要弱得多,在全球模擬芯片市場暫時沒有能排得上號的企業。

A股上市公司中,只有圣邦股份一家是做模擬芯片設計的公司。

韋爾股份雖然也做模擬芯片,但只有21%的收入來自芯片設計業務,高達79%的收入來自芯片代理銷售業務,而且21%的收入中還有部分是非芯片產品。

富滿電子,產品包括模擬和數?;旌閑酒?,自己負責設計和封測環節。

士蘭微電子,產品包括芯片和非芯片,來自芯片的收入占比為32%,自己負責設計、晶圓制造、封測全流程。

 

二、圣邦股份

圣邦股份創始人是張世龍,1966年出生,曾任鐵道部專業設計院工程師、德州儀器工程師,20038月回國創業。

圣邦的創始團隊成員為7人,張世龍自己、表妹張勤、林林、幫助融資的Cong Wang夫妻、兩位臺灣的顧問林哲偉和湯涵宇共7人。

 

公司在20079月獲A535萬美元的融資,創始團隊不用出資,由投資人共同承擔創始團隊出資的錢,相當于給技術估值為1.54億元人民幣;20106月獲B輪融資250萬美元;全程共融資不到800萬美元,20111月開始拆除紅籌結構準備回國內上市。

201212月,圣邦申請創業板上市,后來AIPO暫停了一整年;圣邦股份在20145月撤回IPO申請,20158月再次申請上市;201766日成功登陸創業板上市。

上市后的股權結構見下圖,張世龍共控制45.9%的投票權以及董事會。

 

圣邦的核心技術人員包括張世龍和另三位共4人,其中3人是60后,1人是50后,2016年三位核心技術人員的年薪在60-80萬之間。

201650%以上員工年齡在30-40歲之間,15%40-50歲之間,并不象互聯網公司的過于年青化;2018年研發人員207人,占員工總數的63%。

 

圣邦股份主營業務為模擬芯片的研發和銷售,就是純粹的模擬芯片設計公司。2018年共有16大類有1000多款芯片,產品包括信號鏈和電源管理兩大領域的芯片。

因模擬芯片種類繁多,圣邦股份的銷售采用“經銷為主、直銷為輔”的銷售模式,經銷模式占比超過95%,這也是業界通行做法,也是對供需雙方效率最大化的模式。

 

圣邦股份的營業收入,20122.3億元,2013年營收2.5億元,2014年營收3.3億元,2015年營收4億元,2016年營收4.5億元,2017年營收5.3億元,2018年營收5.7億元,營業額一直在穩步增長,但總規模有限。

 

圣邦股份的凈利潤,2011年凈利潤4300萬元,20124700萬元;,20134800萬元;,20146000萬元,20157000萬元,20168000萬元,20179400萬元,20181億元。

2017年整體毛利率為43.43%,毛利率很高,利潤率也高,而且凈利潤一直穩定增長,但由于規模有限,總金額不算太高

 

三、韋爾股份

韋爾股份的創始人虞仁榮,1966年出生,清華大學畢業。

虞仁榮在20019月創立北京京鴻志科技有限公司,以芯片分銷業務起家;20075月成立韋爾股份,開始從事芯片的研發和銷售。

20114月公司進行第一輪融資約3000萬元,20143月公司分紅1800萬元后,20147月進行第二輪融資2000萬元,20156月提交上市申請,201754日在上交所上市。

 

韋爾股份的主營業務包括研發設計和代理分銷兩部分。

研發設計部分主要有分立器件(包括 TVS、MOSFET、肖特基二極管等)、電源管理 IC(包括 LDO、DC-DC、LED 背光驅動、開關等)、直播芯片、射頻芯片和 MEMS 麥克風等產品。

授權分銷部分用買斷式采購模式,分為境內采購和境外采購兩部分,分銷的產品包括電子元件(包括電阻、電容、電感、晶體、接插器、連接器等)、結構器件、分立器件、IC、顯示屏模組等。

公司是國內主要芯片分銷商之一,2015 年分銷業務收入在全球前 27 名電子元器件分銷商中排名約為第17名。

 

韋爾股份2018年營業收入40億元,自主研發產品占比21%,授權分銷產品占比79%,凈利潤為1.4億元。

所以,韋爾股份并非典型意義的芯片公司,是以經銷芯片為主的公司。

 

四、富滿電子

創始人劉景裕,臺灣籍,1964年出生。

劉景裕200111月在大陸成立公司,從事芯片經銷商業務,2009年開始做芯片的研發和設計,2011 年開始投建封裝測試廠,2012年至2013年進行3次融資,20163月申請上市,201775日成功登陸創業板。

 

富滿電子的主營業務為:模擬及數?;旌閑酒納杓蒲蟹?、封裝、測試和銷售。

2018年營業收入5億元,凈利潤5400萬元,毛利率約為29%。

 

五、士蘭微電子

公司在1997年成立,20033月上市,從芯片設計企業向設計、生產、銷售一體化企業轉變,自己負責設計、生產、封測全流程。

創始團隊共7人,包括陳向東、范偉宏、鄭少波、江忠永、羅華兵、宋衛權、陳國華,全是60后,公司從1997年成立至今超過30年,7人的創始團隊還在一起,仍是持股較多的股東之一。

 

2018年,公司營業收入30億元,其中芯片的營業收入為9.63 億元;凈利潤1.7億元,毛利率30%。

 

六、四家芯片公司上市后的表現

圣邦、韋爾、富滿電子、士蘭微四家企業的主要指標匯總如下:

 

從上表可看到,毛利率和利潤率都是圣邦最高、韋爾最低。

但是市場表現卻相反,圣邦的市盈率是最低的,韋爾是第二高,如果韋爾的股價上漲得益于收購北京豪威的消息,那更接近制造業的富滿電子市盈率最高又是為什么呢?

 

為什么中國市場那么大,圣邦利潤率雖高但規模有限,而韋爾大比例做分銷,富滿電子、士蘭微則從設計轉向檢測和制造,是不是說設計水平很難突破,做分銷、檢測或制造更容易擴大規模?

 

四家企業都獲得政府補助,有制造業的士蘭微、富滿電子獲得的政府補助更高,可模擬芯片的最薄弱環節不是設計么?

竹子想,對于已盈利多年且已上市的企業,政府補助只是錦上添花,作用有限;但對于初創企業來說,政府的錢才是雪中送碳,也許就此發現一家未來的明星企業呢。而且就如董明珠所說,政府補助有失公平,也可能助長不良之風。

想扶持芯片企業發展,比如可以采用無息貸款+免稅的方式?比如對于剛成立的芯片公司給予5000-1億的貸款,5年或10年免息;每增加一項發明專利技術再增加一定額度貸款;在盈利的前3年免所得稅

這樣會不會更有利于那些真正有競爭力的企業脫穎而出,比在企業成名后再給補助效果更好?

 

七、芯片公司的融資和估值

剛創立的芯片企業無法得到政府的支持,也不容易被投資人認可,因為很多投資人更愿意追捧燒錢的互聯網企業,比如很多投資人后悔沒有投估值750億美元的今日頭條,可是,投資到燒錢的網紅企業就比投資不知名的芯片企業收益高么?

 

圣邦股份在20079月獲A輪融資,IPV、ComVentures、SPM三家投資人共投資535萬美元,占股權比例為20.97%,公司投后估值2550萬美元,當時匯率約為7.7元,相當于2億元人民幣。

創始團隊不用出資共持股79.03%,相當于張世龍做芯片設計的技術價值超過2000萬美元,相當于1.54億人民幣。

20106月再獲B250萬美元融資,投資人還是A輪的IPV、ComVentures兩家。

Infotec(盈富泰克、IPV),為專注于高科技領域的私募股權投資基金,除了投資圣邦股份外,還投資了國內的另3家芯片公司:江蘇卓勝微電子股份有限公司(持股11.35%)、深迪半導體(上海)有限公司(持股8.96%)、燦芯半導體(上海)有限公司;另投資華夏龍暉(北京)汽車電子科技股份有限公司、千目聚云數碼科技(上海)有限公司兩家非芯片公司。

 

圣邦在201766日上市,投資人的股票鎖定一年,到201866日解鎖。當時股價約為82/股,201889日為119/股,取中間數100/股計算。

公司在2017年每10股派發現金紅利5元,共分紅3000萬元;并以總股本60,865,800股為基數,每10股轉3股,在20187月已實施。

IPV20079月的A輪投資的262.5萬美元,11年后約為4.6億元,收益23倍,年均收益210%,不過他們到現在還持有大部分股份沒減持。

 

另一家公司韋爾股份,上市前共進行兩輪主要融資,公司在201754日上市,投資人的股份在201854日解鎖。

韋爾股份的價格在201854日為38.7/股,2018914日為48.9/股,取中間數45元計算。

 

第一輪投資人南海成長,在20114月投資2362.5萬元,7年多收益為5.53億元,投資收益超過23倍,年均收益超過300%。

第二輪投資人南海成長精選,在20143月投資1000萬元,4年多收益為2.34億元,投資收益超過23倍,年均收益超過550%。

 

再看看被美元基金投資人追捧的燒錢互聯網企業:

瑞幸咖啡20176月成立,成立不到2年上市,上市當天市值超過50億美元,后股價一路下跌已到40億美元。

20187A輪,融資2億美元,投后估值10億美元。

201812B輪,融資2億美元,投后估值22億美元。

20194B+輪,融資1.5億美元,投后估值29億美元。

2019517日上市,募集7億美元。

假設創始人+天使投資為0.5億美元,則股東共投入13億美元。

投資收益40/13=3倍,不清楚美國的鎖定期有何要求,如果鎖定期6個月,到時還有3倍么?

 

趣店成立3年多上市,上市時市值超過100億美元,現在21億美元。

昆侖萬維20154月投資1200萬美元,20154月投資5000萬美元,20158月投資2530萬美元,20161月再投資民幣1.8 億元(當時匯率6.56,約相當于2700萬美元)。

昆侖萬維共投資11430萬美元,獲得57368382股,20194月清倉簽約賣出價為5.678 美元/股,算下來總收益約3.26億美元,收益2.85倍,投資時間3-4年,年均收益率低于100%。

 

一家公司成立不到2年估值50多億美元,另一家3年估值100多億美元,這些燒錢飛速成長的網紅公司,為何投資收益還不如成長緩慢的圣邦股份或韋爾股份?

因為燒錢網紅公司估值飛漲有很大部分錢是股東自己放進去的,并非企業自己增值的結果。比如瑞幸咖啡市值40億美元,有13億美元是投資人自己投進去的錢,企業增值27/13=2,也就是增值2倍而已。

燒錢多,融資多,股權被稀釋也多。而且,燒錢的網紅公司還可能像ofo,死亡概率遠遠高于增長慢的to b企業。

 

再看圣邦股份,全程只進行過2輪輪融資,股東總投入不到800萬美元,按平均匯率7元計算,現在市值77億元人民幣,增值倍數是137倍。

做增量市場的to b企業死亡概率低,而且不需要燒錢找客戶找市場,產品做出來就能賣了回款,只需要融資解決最早期的技術研發,后來就可以賣產品產生營收了,所以融資金額少,股權也被稀釋得少。這也是為什么??低猶焓雇蹲嗜斯ê緙甕蹲適找嬉廊桓嘰?/span>3.3萬倍的最重要原因吧?

??低映閃?/span>2-3年就盈利,融資少,股權被稀釋很少。除龔虹嘉的天使投資外,上市前只進行了一次融資稀釋5%的股權,加上上市增發10%+員工股權激勵4%,龔虹嘉的股份=49%-16%*95%*90%*96%*=27%,所以他有高達3.3萬倍的收益。

 

八、關于模擬芯片的猜想

我國模擬芯片有8成依賴進口,因模擬芯片設計高度依賴人工經驗,解決模擬10年問題成為關鍵。

從最典型的模擬芯片設計企業圣邦股價可看到,核心技術人員都是50后或60后,而他們的年薪只有60-80萬元,其他企業比圣邦還低。

相比而已,互聯網企業技術大牛動不動就上百萬上千萬年薪,很多互聯網80后、90后程序員都有幾十上百萬年薪了。

與互聯網相比,芯片設計人員的收入相差太遠了,為什么不能提高薪酬吸引高水平人才?

 

竹子很外行的猜想:

圣邦年營收5.7億元,有1000多款芯片,平均一款芯片營收低于57萬元。

鈺泰半導體營收1億元,有100多款芯片,平均一款芯片營收低于100萬元。

假設20、30年經驗的模擬芯片技術大牛,一個人年可設計10款芯片,按鈺泰半導體的高指標計算,就是1000萬元營收,圣邦2018年的利潤率約為17%,則產生的利潤為170萬元。

170萬元利潤不只是芯片設計師1人工作的結果,是在有他設計的提前下,整個公司全體人員共同努力的結果,不可能把這170萬元都分給設計師一個人吧?

與帶來的收益相比,給設計人員幾十萬年薪已經很不低了?何況一個人一年能設計出10款芯片么?

而且,就算愿意付100萬年薪也未必能找到很多10年、20年、30年經驗的技術大牛?因為干這個明顯不如互聯網程序員收入高,愿意在此行業呆幾十年的人也就少很多吧?

 

如何解決模擬芯片問題?

(1)    比如去國際大公司挖人,不僅需要大價錢而且未必挖得動。

再說,前面分析過,劃大價錢挖人不劃算,投入無法回收哦。

 

(2)    比如自己培養出足夠多10年水平的人,靠錢+時間解決,現在無解。

可就算公司愿意投入金錢+時間,也未必能找到可以培養的人哦,前面說了干這行遠不遠干互聯網有前途,還有多少人愿意苦哈啥的在此行業呆幾十年呢?

 

3    找到一種技術上突破的方法解決模擬10年問題,雖然象天方夜譚,但卻是最有希望解決的辦法。我們合作的芯片公司就是做這個的,而且已經完成這階段的關鍵技術研發。

比如中醫分診斷+開藥方兩步,幾百年前的中醫診斷憑個人感覺,很難傳承,可能需要醫生本人10年、20年經驗積累才能準確判斷病情;而藥方可以世代傳承,可用前人留下的方子。但如果前面的診斷錯了,就算后面的方子再厲害也治不好病吧?所以,幾百年、幾千年前的好中醫多是白發蒼蒼的老人,和模擬芯片的道理很象?

后來可以用儀器檢查病情,20年或1年經驗的醫生看同一張檢查報告的結果是一樣的,大大降低醫生做診斷的難度和對10年、20年經驗的依賴,一邊大大增加可用人才的數量、提高產品質量和效率,另一邊還降低用人成本,這些因素以乘法的方式疊加,是不是可帶來模擬芯片的快速發展和水平提升?

 

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